中信证券：群众品需求底部震动 活跃掌握结构性时机

　　中信證券總結群眾品板塊2024年年報及2025年一季報稱，2024年（nián）群眾品需求再度出現高開低（dī）走趨勢，2024年一季度之後終端需（xū）求快速走（zǒu）低，隨後堅持低位震動，部分板塊競賽加重帶來費（fèi）用（yòng）投入（rù）添加。盡管群眾（zhòng）品全體需求偏弱，但剛性特點（diǎn）顯著的調味品板塊收入耐性（xìng）添加，零食、飲（yǐn）料等部分企業生長向好。2024年群眾品企業繼續（xù）減縮Capex、提高分紅率，板塊現金回報率進一步提高。盡管（guǎn）短期食物飲料板塊需求偏弱，可是途徑盈餘、品類盈餘、性（xìng）價比價格帶鼓起等生長時機不斷，主張活躍掌握板塊結（jié）構性時（shí）機。出資主張（zhāng）如下（xià）：1）食飲最具新消費特征的零食板塊。2）飲料（liào）板（bǎn）塊中茶飲、功用飲料堅持高景（jǐng）氣。3）盈餘底部向上改進清晰的乳品板（bǎn）塊。4）其他。

　　全文如下。

　　。群眾品｜需求底部震動，活躍掌握結構性時機 ：2024年年報及2025一季報總結（jié）。

　　2024年群眾品需求（qiú）再度出現高開低（dī）走（zǒu）趨勢，2024Q1之後終端需求快速走（zǒu）低，隨後堅持低位震動，部分板塊競賽加重（chóng）帶來費用投（tóu）入添加。盡管群眾品全體需求偏弱，但剛性特點顯著的調味品板塊收（shōu）入耐性添加（jiā），零食、飲（yǐn）料等部分企業生長向（xiàng）好。2024年（nián）群眾品企業繼續減縮Capex、提高分紅（hóng）率，板塊現金回報率進一步提高。盡管（guǎn）短期食物（wù）飲料板塊需求（qiú）偏弱，可是途（tú）徑盈餘、品類盈餘（yú）、性價比價格帶鼓起等生長時機不斷，主張活躍掌（zhǎng）握板塊結構性時（shí）機。出資主張如下：1）食飲最具新消費特（tè）征的零食板塊（kuài）。2）飲料板（bǎn）塊中茶飲、功用（yòng）飲料堅持高景氣。3）盈餘底部向上改進清晰的乳品板塊。4）其他。

　　。▍。群眾品回憶：需求底部震動，結構時機凸顯。

　　2024年群眾品需求再度出現高開低走趨勢，2024Q1新年動銷傑出完成開門紅，2024Q2終端需求快速走低、途徑（jìng）庫存積壓，群眾（zhòng）品（pǐn）企業收入顯著放緩，2024H2需求底部震動（dòng），2025Q1新年錯期晦氣影響（xiǎng）下，需求環比（bǐ）進一步走（zǒu）弱。短期看，群眾品終端需求堅持底部震動，環比改進趨勢不顯（xiǎn）著，但剛性特點顯著的調味品板塊收入出現耐性添加，零食、飲料等部分企業（yè）生長向好，群眾品板（bǎn）塊出現結構性（xìng）景（jǐng）氣時機。受製於收入承壓帶來的（de）運營（yíng）負杠杆、競賽加重帶來的費用投入添加，2024年群眾品（pǐn）板塊盈餘才（cái）能（néng）承壓。盡管根本麵趨弱，但群眾（zhòng）品公司繼續減本（běn）錢開支、提高分紅率（2024年板塊分紅率已提至83%，接連4年堅持提高（gāo）），板塊TTM股息率位（wèi）列中信一（yī）切一級子職業第五，具有吸（xī）引力。咱們以為短期群眾（zhòng）品需求將依然呈底部（bù）震動（dòng）趨勢，可重視途徑盈餘（yú）、品類盈餘（yú）、國產代替（tì）等帶來（lái）的板塊（kuài）結（jié）構性（xìng）時機。

　　▍乳製（zhì）品：職業需求承壓顯著，龍頭耐性十足。

　　2024Q2以來，乳製品終端需求快速走弱，疊（dié）加上遊原奶過剩嚴峻、乳企大幅計提與相關財物減值丟失，乳製品板塊收入和贏利承壓顯著。盡管職業根本麵承壓，可是龍頭乳企運營耐（nài）性（xìng）凸顯；一起，跟著2024Q2去（qù）庫以及2024H2龍頭乳企保護途徑健康度，龍頭乳企收入2024H2以來收入體現繼續改進。短期乳品終端需求依然偏（piān）弱，可（kě）是咱們看好乳企收入（rù）同比逐季改進，一起考慮到本年原奶本錢盈餘連續、原奶供（gòng）需改進有望（wàng）推進原奶（nǎi）相關減值下（xià）降以及競賽相對可控，咱們看好乳製品職業盈餘才能同比提高。

　　▍調味品：需求繼（jì）續承壓，本錢盈餘開釋。

　　收入層麵（miàn），2024Q4及2025Q1調味品職業（yè）需求依然（rán）較弱，競賽相對較為劇烈，部（bù）分企（qǐ）業階段性挑選（xuǎn）優化途徑庫（kù）存，進一步影響了收入增速，其間複合調味品收入增速仍優於根底調味品。盈餘層麵，因為大豆（dòu）、油脂、玻璃包（bāo）材（cái）等原材料價格繼（jì）續下行，根（gēn）底調味品公司毛利率改進較為顯著（zhe），而收（shōu）入降速導致的規劃效應削（xuē）弱以（yǐ）及競賽加重導致部分銷售（shòu）費用率上升，部分連累贏利率彈性；複合調味品公司因為產品&途徑結構差異較大，贏利（lì）率體現紛歧。

　　▍速凍食物：需求繼（jì）續平平，重視企業獨立生長（zhǎng）邏輯。

　　2024年，受疲弱消吃力和競賽加重影響，速凍食物B&C端體現（xiàn）均較低迷，25Q1需求和競賽壓力根本觸頂，但緩解趨勢不顯著，各上（shàng）市企業中，多品類&多途徑的（de）龍頭（tóu），顯示更強的運營耐性。盈（yíng）餘端，受職業競賽加重影響（xiǎng），24H2起凍品企業紛繁添加貨折返利&費用投進，毛銷差遍及同比承壓。展望後續，板塊全體體現有賴（lài）於下流餐飲大盤景（jǐng）氣量和相關方針落地預期，咱們主張當下板塊中心重視具有本身獨立產品&途徑放量邏輯的企業。

　　▍休閑零食：板塊（kuài）營收生長、費用投入加大，魔芋賽道高景氣凸顯。

　　2024年（nián），量販零食途徑、會員超市、抖（dǒu）音電商等途徑盈餘仍在繼續，一起部分企業東南亞商場完成打破，全體零食板塊收入出現較（jiào）好生長趨（qū）勢。品類端（duān），魔芋賽道景氣亮（liàng）眼，2024H2以來衛龍甘（gān）旨、鹽津鋪子相繼出現魔芋（yù）產品途徑斷（duàn）貨的狀況，其他（tā）零食企（qǐ）業也在跑（pǎo）步進場，咱（zán）們看好魔芋休食商場長時間生長空間（jiān）。盡管零食企業上一年收入堅持傑出添（tiān）加趨勢，可是競賽劇烈、途徑&品牌費用投入添加以及部分質料本錢壓力下，企業全體（tǐ）盈餘才能下降。展望2025年，咱們以為零食板塊依（yī）然是群眾品板（bǎn）塊景氣（qì）量最高的賽道之（zhī）一。

　　▍軟飲料：職業景氣量高，競賽劇烈。

　　2024年&2025Q1飲料職業需求景氣量較好，細分品類中能量飲料、運動飲料、茶飲料職業（yè）體現較優，上市公（gōng）司收入體現首要取決（jué）於（yú）細（xì）分（fèn）品（pǐn）類景氣量和競賽狀況。本錢端，2024年至今，PET、糖價均同比下降，利好企業盈餘改進，但各家遍及加大費投，毛銷差全體改進。飲料（liào）旺季將至，主張要點重視職業競賽（sài）狀況（kuàng），從4-5月狀況來（lái）看，咱們估計本年職業競賽仍較為劇烈，尤（yóu）其是包裝水、無糖茶賽（sài）道。

　　▍輕餐連鎖：主業體現偏弱，中心（xīn）重視多元化開展。

　　2024年青餐連鎖職業全體景氣量偏（piān）弱，店效和門店數量均承壓，但因為①自動優化低效門店；②同期基數走低，25Q1各企業單店缺口（kǒu）遍及環比收窄（zhǎi）。盈餘端，雖（suī）本錢友愛，但（dàn）費投差異導致淨利率水平各異。展望（wàng）2025年，受製於下流（liú）需求疲柔和線下客流下滑，咱們估計各企業主業成績短期仍有壓力，但各公司多元化決計顯（xiǎn）著，主張繼續重視店效邊（biān）沿改變和多元化發展。

　　▍其他。

　　1）保健品，勞累於（yú）2023年免疫力保健品需求激增帶來（lái）的高基數疊加（jiā）可選特點，上市保健品企業2024年收入全體出現添加放緩或許萎縮狀況，2025Q1板塊收（shōu）入同比連續弱勢一起職業競賽加重，板塊（kuài）盈餘偏弱；2）酵母龍（lóng）頭，海運費&糖蜜價格回落，公司盈餘才能（néng）2025Q1觸底上升（shēng）。

　　▍危險要素：

　　消費景氣量下行；餐飲康複不及（jí）預期；漲價（jià）成效不及預期；職業競賽加重；新式途徑衝擊超預期；原材料價格繼續上行；食物安全問題。

　　▍出資主張（zhāng）：

　　盡管短期食物飲料板塊需求偏弱，可（kě）是（shì）途徑盈餘、品類盈餘、性價比價格帶鼓起等生長時機不斷，主張活躍掌握板塊結構性時機。出資主張如下：1）食飲最具新消費特征的零食（shí）板（bǎn）塊（kuài）。2）飲料板塊中茶飲、功用飲料堅持高景氣。3）盈餘底部向上改進清晰的乳品板塊。4）其他。

（文章來曆：公民（mín）財（cái）訊）。